Schroders diz que regra de 60/40 não está morta, mas precisa de ajustes face ao risco de estagflação

A clássica carteira 60/40 (60% ações e 40% obrigações) continua viável mesmo em cenários de estagflação, embora necessite de ajustes para melhorar a resiliência, defende a análise de Duncan Lamont, responsável de investigação estratégica da Schroders que aborda a questão de saber se a tradicional regra de repartição da carteira de investimento chegou ao fim e a questão de saber como revitalizá-la em períodos de estagflação.
A análise, assinada por Duncan Lamont, CFA e Head of Strategic Research da gestora britânica, cruza 100 anos de dados, entre 1926 e 2025, e conclui que a diversificação, ainda que menos fiável em estagflação, não desaparece.
O estudo, divulgado esta semana, destaca que os riscos de estagflação — inflação elevada combinada com crescimento fraco — estão a aumentar e colocam pressão simultânea sobre ações e obrigações. Em períodos de inflação alta, as correlações entre os dois ativos tendem a tornar-se positivas, reduzindo o papel tradicional de diversificação das obrigações.
“Raramente passa um ano sem que se afirme veementemente que a carteira clássica 60/40 (60% ações, 40% obrigações do Estado) já não é adequada. Com a estagflação a ameaçar tanto as ações como as obrigações, este é mais uma vez um tema prioritário”, refere o estudo da gestora de ativos britânica.
Apesar disso, Lamont considera exagerados os anúncios de morte da estratégia. Com base em dados desde 1926, o retorno real mediano anual de uma carteira 60/40 em anos de estagflação superou o das ações ou das obrigações isoladas. A 60/40 também ultrapassou o numerário em 65% desses anos, face a 59% das ações isoladas.
“Os relatórios da morte da 60/40 foram muito exagerados”, escreveu Lamont. “A diversificação pode ser menos fiável, mas não desaparece por completo”.
O argumento contra a 60/40 neste regime económico é conhecido. Do lado das ações, o crescimento baixo penaliza as vendas num momento em que as empresas e os consumidores cortam gastos. A inflação alta complica ainda mais, pois numa economia pujante, as empresas conseguem repassar custos, mas com procura fraca, são as margens que sofrem. Historicamente, inflação elevada tem também estado associada a múltiplos de avaliação mais baixos, em parte pelo impacto da subida das yields nos modelos de valorização.
Nas obrigações, o efeito é ainda mais direto. A inflação corrói o valor dos pagamentos fixos, os investidores exigem yields mais altas e os preços caem. O resultado é o cenário mais temido: as ações e as obrigações a caírem em conjunto, com correlação positiva, quando a inflação dita o ritmo dos mercados.
Lamont recorda, no entanto, que essa correlação positiva foi a norma durante décadas antes do final dos anos 90, período em que a carteira 60/40 se popularizou. Na altura, as obrigações eram compradas pelo rendimento, não pela correlação negativa com as ações. “A história não se repete, mas rima”, sublinha.
Se a 60/40 não está morta, pode ser melhorada. A principal alteração proposta pela Schroders é simples: encurtar a maturidade da componente de obrigações. Obrigações com maturidades mais curtas são menos sensíveis a subidas de yields, o que reduz o risco de queda.
A título ilustrativo, trocar obrigações do Tesouro americano de longo prazo, com maturidades superiores a 20 anos, por Treasuries a cinco anos, melhorou historicamente a relação risco-retorno em anos de estagflação. A mesma lógica aplica-se ao crédito. Com a curva de rendimentos atualmente inclinada, o custo desta opção é aceitar uma yield mais baixa, mas o benefício da menor sensibilidade compensou no passado.
A Schroders aponta ainda para o crédito de taxa variável, como leveraged loans ou crédito titularizado, cujo cupão está indexado a taxas de curto prazo. Se os bancos centrais sobem taxas para combater a inflação, o rendimento destes ativos aumenta, ao contrário do que acontece nas obrigações tradicionais.
“Outra tática para os investidores de rendimento fixo é considerar títulos de taxa variável, como empréstimos alavancados ou financiamento securitizado baseado em crédito/ativos. Estes pagam um cupão que está ligado às taxas de juro de curto prazo. Se os bancos centrais aumentarem as taxas de juro para combater a inflação, isso impulsiona os seus rendimentos e os seus retornos. Isto contrasta com os títulos corporativos e governamentais, cujo valor cai quando os rendimentos sobem (tecnicamente, não são exactamente a mesma coisa, uma vez que os retornos dos títulos de taxa flutuante são sensíveis às taxas de curto prazo, enquanto os retornos dos títulos são sensíveis aos rendimentos de longo prazo, mas estão relacionados)”, lê-se no relatório.
Commodities e hedge funds ganham peso como diversificadores
A Schroders sugere ainda a inclusão tática de commodities e hedge funds, que historicamente superaram as ações em períodos de inflação elevada e crescente. Em 23 trimestres de estagflação entre 1990 e 2025, os hedge funds registaram taxas de acerto elevadas face ao MSCI USA, e as commodities apresentaram a maior média de overperformance anualizada.
As commodities, apesar de mais sensíveis ao crescimento, registaram a maior outperformance média.
Num ambiente onde as obrigações são um diversificador menos fiável, a Schroders defende assim o reforço do papel de commodities e hedge funds. Entre 1990 e 2025, em trimestres de inflação alta e a subir, ambas as classes superaram as ações americanas com frequência.
A gestora sublinha que estas classes não superam de forma consistente noutros regimes económicos, já que procuram sobretudo melhores retornos ajustados ao risco, e alerta que, no caso dos hedge funds, a seleção de gestores é determinante para justificar as comissões.
Spreads no crédito em mínimos de 20 anos
O documento alerta, no entanto, para o risco atual dos spreads de crédito, próximos dos níveis mais apertados em 20 anos. Uma ligeira alargamento poderia fazer com que as obrigações corporativas de grau de investimento subperformassem as soberanas.
Um dos principais riscos identificados está no crédito. Os spreads estão hoje perto dos níveis mais apertados das últimas duas décadas. Em anos de estagflação, a subida mediana dos spreads foi de 0,3%. Bastaria um alargamento de 0,1% a 0,2% para que as obrigações de investment grade passassem a ter um desempenho inferior ao das obrigações de governo.
Para investidores com estratégia de buy-and-hold até à maturidade, o risco é diferente. O que importa é o risco de incumprimento e, historicamente, a taxa média de default no investment grade desde 1920 foi de apenas 0,1%. Ou seja, 99,9% das emissões não entraram em incumprimento num dado ano. Ainda assim, encurtar a duração continua a ser uma forma de reduzir a sensibilidade a subidas de yields.
Na componente acionista, o comportamento é desigual, diz a gestora. Com base em dados Fama-French desde 1963 e numa análise trimestral, a Schroders mapeou setores e estilos em função de duas dimensões: frequência de outperformance quando o crescimento está a enfraquecer e quando a inflação está acima de 3% e a subir.
O estudo identifica setores e estilos com melhor desempenho histórico quando o crescimento enfraquece e a inflação supera 3% e sobe. Healthcare e value destacam-se positivamente, enquanto outras áreas mostram resultados mais fracos.
Os resultados mostram que setores defensivos se destacam. A saúde, por exemplo, superou o mercado em 52% a 53% das vezes quando o crescimento enfraqueceu e em 58% a 59% quando a inflação esteve alta e a subir, com uma outperformance média anualizada de 7,2% quando os dois fenómenos coincidiram.
Do lado dos estilos, a qualidade, definida como empresas com alta rentabilidade operacional face aos ativos, e o valor, empresas baratas face a caras, surgem como os mais fiáveis em contexto estagflacionista, segundo a Schroders.
A análise baseia-se em dados históricos dos EUA. A Schroders realça que as opiniões expressas são as de Lamont e não representam necessariamente posições oficiais da gestora.