EUA: Compra de obrigações pelo Tesouro vista como positiva para as ações

A 17 de agosto as obrigações a 30 anos dos Estados Unidos (EUA) atingiram os 5,31%, um máximo de 2007. Isto forçou o Tesouro norte-americano, liderado por Scott Bessent, a anunciar o reforço (a 19 de agosto), a partir de 9 de setembro e com duração até 4 de novembro, do programa de compras de obrigações, nos prazos entre os 10 e os 30 anos, em pelo menos o dobro, fazendo subir o limite mínimo por operação de dois mil milhões de dólares para os quatro mil milhões de dólares (1,7 mil milhões de euros e 3,4 mil milhões de euros).
No dia do anúncio do Tesouro as yields [juros pagos por deter obrigações] das obrigações dos Estados Unidos, a 30 anos, caíram para os 5,19% quando no dia anterior estavam nos 5,28%. Mas não duraram muito. Até 24 de agosto subiram até aos 5,23% para sofrerem uma nova quebra para os 5,17% a 25 de agosto. Na sessão de 1 de setembro voltaram a subir para 5,27%. Mesmo assim ainda estão 0.04 pontos percentuais (p.p.) abaixo do pico atingido a 17 de agosto. E já com o efeito do discurso do presidente da Reserva Federal norte-americana (Fed), em Jackson Hole, na sexta-feira 28 de janeiro onde transpareceu uma mensagem de uma política monetária mais agressiva (ou hawkish), ou seja com subida das taxas de juro, caso a inflação se mantenha acima do previsto.
Mas a intervenção de Scott Bessent não esconde também outra realidade. As obrigações norte-americanas, a 30 anos, atualmente pagam um prémio mais elevado face a outros países. O mesmo seria dizer que os investidores estão a atribuir um maior risco aos Estados Unidos, face a outras geografias, exigindo por isso uma remuneração mais elevada para segurar dívida norte-americana. Isso é ilustrado pelas yields. A 1 de setembro as obrigações [a 30 anos] do Canadá estavam nos 4,14%, as da Alemanha nos 3,81%, as do Japão nos 4,18%, as de França nos 4,93%, e as Portugal nos 4,31%, e as de Espanha nos 4,45%.
Com os Estados Unidos a gerarem mais desconfiança junto dos investidores, face a outros congêneres, que efeito é que esta intervenção do Tesouro norte-americano pode ter nas bolsas? E até que ponto o reforço do programa de compras pelo Tesouro dos EUA pode mudar a perceção de risco dos investidores? Os analistas consideram, na sua maioria, que o efeito nas bolsas pode ser positivo, apesar do montante anunciado ser reduzido face ao valor do mercado de obrigações, que o efeito nas bolsas pode ser positivo. Mas alertam que os Estados Unidos precisam dar resposta à dívida e ao défice caso queiram manter yields mais baixas.
O diretor de investimentos do Banco Carregosa, Filipe Silva, considera, ao Jornal Económico (JE), que o anúncio do Tesouro norte-americano teve um efeito inicial “ligeiramente positivo” para as bolsas. O head of trading do Banco Carregosa, João Queiroz, acrescenta, ao JE, que a medida “tem potencial” para gerar um “efeito favorável” de curto prazo nos mercados acionistas, sobretudo através da descida das yields de longo prazo e da melhoria das condições de liquidez. Apesar do optimismo fica um aviso. A sua dimensão e duração “parecem insuficientes” para alterar de “forma duradoura” a perceção de risco orçamental dos Estados Unidos. “Trata-se, essencialmente, de uma medida de gestão de liquidez e de funcionamento do mercado, sem impacto direto no volume total da dívida pública ou na trajetória dos défices”, explica.
“Para as bolsas, o benefício mais imediato resulta da redução temporária do custo de capital implícito. Yields mais baixas tendem a favorecer setores mais sensíveis às taxas de juro, como tecnologia, imobiliário e utilities, quando simultaneamente aliviam a pressão sobre empresas mais dependentes de financiamento”, adianta.
O especialista de mercado na Freedom24, João Lampreia, considera, ao JE, que a decisão do Tesouro, para o mercado acionista, este é, numa primeira fase, um “sinal positivo”. Isto porque as obrigações de longo prazo “são uma das principais referências” para o custo do capital na economia dos EUA. “Quando as suas yields descem, a taxa de desconto aplicada aos fluxos de caixa futuros diminui, o que é particularmente importante para as empresas de crescimento e para o setor tecnológico. Assim, uma descida sustentada das yields das obrigações a 10 e 30 anos poderá apoiar as avaliações das ações, sobretudo no Nasdaq [índice bolsista norte-americano] e entre as empresas com elevada duração”, defende.
O multi-asset strategist da UBS Global Wealth Management, Kiran Ganesh, salienta, ao JE, que para as ações yields mais elevadas constituem um “fator desfavorável”, mas “não deverão necessariamente comprometer” o mercado, desde que o ajustamento se mantenha ordenado. “Os principais fatores continuam a ser as perspetivas para o investimento em inteligência artificial, os resultados das empresas, o crescimento económico e a evolução da política monetária da Reserva Federal. Uma subida desordenada das yields seria mais preocupante, sobretudo se conduzisse a um aperto das condições financeiras ou refletisse um aumento da cautela dos investidores relativamente às perspetivas para os EUA”, afirma.
“Para já, não consideramos que nem a subida gradual das yields nem a intervenção do Tesouro sejam, por si só, suficientes para alterar de forma material a perceção dos investidores relativamente ao risco dos EUA. Continuamos a privilegiar uma exposição diversificada a ações globais. No segmento de obrigações, esperamos que as yields de longo prazo estabilizem, mantendo, contudo, uma preferência por obrigações de elevada qualidade com maturidades de curto a médio prazo”, acrescenta.
O economista da Coface para a América do Norte, Marcos Carias, referindo-se às ações, diz, ao JE, “ainda não ter a certeza” de que este seja um fator determinante. “A reação do mercado bolsista tem sido bastante moderada; penso que os investidores estão mais ocupados a interpretar os resultados das empresas de hiperescala. Se o Tesouro acabar por conseguir controlar as taxas de rendibilidade com futuras intervenções, isso deverá, de facto, apoiar o mercado de ações. Mas ainda não estamos a assistir a isso”, acrescenta.
A melhoria da liquidez no mercado de obrigações também contribui para um “ambiente mais favorável” ao risco, assinala João Queiroz. “No entanto, importa enquadrar a escala da medida: num mercado obrigacionista avaliado em várias dezenas de biliões de dólares (estimativa de 40 biliões de dólares, ou 34,4 biliões de euros, para o stock de soberanas dos EUA), o aumento das recompras representa apenas uma fração reduzida do universo em circulação. Não corresponde a um novo programa de expansão quantitativa nem representa uma alteração estrutural da política de financiamento norte-americana”, salienta.
João Lampreia considera que o aumento das recompras de obrigações é, por si só, “demasiado pequeno” face à dimensão do mercado de obrigações. “O mercado de dívida pública dos EUA tem uma dimensão total de cerca de 32 biliões de dólares (27,5 biliões de euros), pelo que um acréscimo de dois mil milhões de dólares (1,7 mil milhões de euros) por operação não é, por si só, suficiente para alterar o equilíbrio entre a oferta e a procura no mercado”, afirma. “É precisamente por isso que esta decisão deve ser encarada mais como uma ferramenta de gestão de liquidez e um sinal de que o Tesouro está preparado para responder a subidas excessivas das yields, do que como um mecanismo destinado a provocar uma redução generalizada das taxas”, reforça.
E isso acabou por ser visível na evolução dos mercados após a decisão do Tesouro. “A descida inicial das yields revelou-se de curta duração: a 20 de agosto, as yields das obrigações já tinham começado a subir novamente, e a Reuters descreveu o efeito do programa como um alívio temporário num contexto marcado por preocupações persistentes relativamente à inflação, à política monetária e ao défice orçamental dos EUA”, acrescenta.
“Por isso, não consideramos que o aumento das recompras de dois mil milhões de dólares (1,7 mil milhões de euros) para quatro mil milhões de dólares (3,4 mil milhões de euros) vá reduzir significativamente a perceção de risco de longo prazo associada aos ativos norte-americanos. Demonstra que o Tesouro está disposto a utilizar as ferramentas ao seu dispor para aliviar as tensões no mercado obrigacionista. Isto é importante do ponto de vista da estabilidade financeira, mas não resolve a principal questão – o equilíbrio fundamental entre o nível da dívida pública, o défice orçamental e a procura dos investidores por obrigações de longo prazo”, afirma.
Para João Lampreia é o fator orçamental que assume agora uma “importância muito maior” para as yields de longo prazo. “Os investidores estão a avaliar não só a capacidade do Tesouro para manter a liquidez, mas também o volume de financiamento futuro, o custo do serviço da dívida, os riscos de inflação e a trajetória das taxas de juro da Fed”, assinala. Enquanto estes fatores “permanecerem incertos”, o Tesouro “poderá conseguir atenuar” os movimentos do mercado, mas terá dificuldade em manter as yields de longo prazo em “níveis mais baixos de forma sustentada”.
Para as ações, acrescenta João Lampreia, no curto prazo, um aumento das recompras de obrigações é um fator “moderadamente” positivo: “reduz o risco de uma nova subida acentuada das yields e poderá potencialmente apoiar as avaliações. Se a yield das Treasuries a 10 anos estabilizar ou descer, o setor tecnológico, o Nasdaq e outros segmentos particularmente sensíveis às taxas de juro poderão ser os principais beneficiados”, considera.
“No entanto, não interpretaríamos esta decisão como um sinal do início de uma nova subida sustentada das ações. Se as yields voltarem a subir na sequência de uma deterioração das perspetivas orçamentais, o efeito das recompras de obrigações perderá rapidamente relevância. Além disso, uma intervenção demasiado agressiva por parte do Tesouro poderá ser interpretada pelo mercado não apenas como uma medida de apoio, mas também como uma confirmação de que as autoridades estão preocupadas com o estado do mercado de dívida pública”, explica.
“A evolução das obrigações a 10 e 30 anos nos próximos meses será um indicador muito mais importante para o mercado acionista do que o simples facto de o programa de recompras ter sido aumentado”, defende. “Se as yields continuarem a descer após o impacto inicial da decisão do Tesouro, isso constituirá um verdadeiro sinal positivo para as ações. Se, pelo contrário, regressarem rapidamente aos máximos, o mercado estará, na prática, a sinalizar que o problema não está na liquidez, mas na avaliação fundamental do risco orçamental dos Estados Unidos”, adianta.
Intervenção do Tesouro para conter custos de financiamento
O economista da Coface para a América do Norte, Marcos Carias, diz, ao Jornal Económico (JE), que a intervenção do Tesouro, no mercado obrigacionista, pretende enviar uma mensagem aos mercados: “Consideramos que as taxas de rendibilidade a longo prazo estão demasiado elevadas e estamos dispostos a agir para as manter baixas”, refere.
“O seu objetivo final é conter as taxas hipotecárias e as despesas com juros do governo”, afirma. “A julgar pela queda do dólar e pela incapacidade de interromper a subida das taxas de rendibilidade, diria que, até agora, não conseguiu tranquilizar os investidores. Se há alguma mensagem que os investidores estão a receber, é que o governo dos EUA prefere tentar suprimir artificialmente as taxas de rendibilidade através de engenharia financeira, em vez de resolver a insustentabilidade das suas finanças públicas. É por isso que estamos a assistir a uma saída de capital das obrigações para o ouro”, assinala.
O multi-asset strategist da UBS Global Wealth Management, Kiran Ganesh assinala, ao JE, que o aumento do programa de compra de obrigações do Tesouro destaca o seu foco em manter os custos de financiamento a longo prazo mais baixos. “No entanto, a dimensão da intervenção continua a ser relativamente modesta e, por si só, é pouco provável que tenha um impacto significativo ou duradouro nas yields de longo prazo. Embora possa proporcionar algum apoio técnico a curto prazo, os défices públicos persistentes, a incerteza em torno da política da Reserva Federal e a forte procura de capital impulsionada pelo investimento em inteligência artificial (IA) continuam a exercer pressão ascendente sobre os custos de financiamento a longo prazo”, alerta.
O especialista de mercado da Freedom24, João Lampreia, adianta, ao JE, que um aumento das recompras é um fator técnico “positivo”, mas não constitui uma “solução fundamental” para os problemas do mercado de dívida dos EUA. “Para uma descida sustentada das yields e dos prémios de risco, os investidores terão de observar uma trajetória mais convincente das finanças públicas, uma inflação controlada e uma política monetária clara”, afirma.
O diretor de investimentos do Banco Carregosa, Filipe Silva, explica, ao JE, que ao se gerar procura na parte longa da curva [referindo-se às obrigações com prazos mais longos], pressiona as yields em baixa — o que “reduz” a taxa de desconto das empresas e alivia custos de financiamento.
“No entanto, não vejo esta medida como suficiente para alterar de forma duradoura a perceção de risco sobre os Estados Unidos”, explica. No seu entender esta medida “não funciona” como um quantitative easing [política usada por um banco central para estimular a economia], “apenas melhora” a liquidez e a gestão das emissões. “Os problemas que preocupam os investidores são estruturais: dívida pública e défices elevados, necessidades de financiamento crescentes e receios de inflação persistente, fatores que continuam a justificar um prémio de risco mais elevado”, alerta.
O enquadramento da decisão do Tesouro é considerado “particularmente relevante”, na óptica do head of trading do Banco Carregosa. João Queiroz salienta, ao JE, que os máximos atingidos pelas obrigações norte-americanas refletiram uma combinação de preocupações com a “sustentabilidade orçamental dos EUA, riscos inflacionistas persistentes, tensões geopolíticas e um aumento expressivo das necessidades de financiamento do setor privado, em especial das empresas ligadas à inteligência artificial e aos centros de dados, atualmente com yields muito concorrenciais”.
João Queiroz defendeu que as oscilações das yields das obrigações nos dias seguintes ao anúncio de Scott Bessent sugere que os investidores “continuam a atribuir maior relevância” aos fatores estruturais do que aos “efeitos imediatos” da intervenção. “Alguns analistas estabelecem paralelos com estratégias anteriormente utilizadas por economias emergentes para conter artificialmente os custos de financiamento. A experiência desses episódios evidencia que medidas desta natureza podem aliviar temporariamente a pressão sobre as yields e estabilizar as condições financeiras, mas tendem a perder eficácia quando o mercado regressa aos seus equilíbrios fundamentais. Esta comparação não implica uma equivalência direta entre contextos, mas serve para ilustrar os limites de intervenções que atuam sobretudo sobre a liquidez e não sobre as causas subjacentes do aumento das taxas de juro”, explicou.
Essa ideia foi também transmitida pelo fundador do Duquesne Capital, Stanley Druckenmiller, num artigo de opinião publicado no Wall Street Journal intitulado ‘Let the Bond Market Speak (Deixe o mercado de obrigações falar)‘. A opinião de Druckenmiller acaba por ser relevante no contexto em que é visto como um mentor de Scott Bessent, quando os dois se cruzaram no fundo liderado por George Soros. Druckenmiller e Bessent fizeram parte da equipa, do fundo de George Soros, que apostou contra a moeda britânica, em 1992, que acabou bem sucedida, e acabou por gerar um lucro de mil milhões de dólares (860 milhões de euros) ao fundo.
No artigo de opinião Druckenmiller referia: “Qualquer poupança que esta operação em pontos base trará custará muito [no futuro] … O que deveria acontecer, em vez disso, é simples. Devolver as recompras de obrigações ao seu propósito original: operações de liquidez pequenas, programadas e fora do ciclo normal, anunciadas nos refinanciamentos trimestrais, e nunca respostas fora do ciclo às variações dos níveis de juros”, defendeu.
E ainda acrescentou: “Prolongue-se o prazo da dívida de forma honesta e pague-se o preço que o mercado definir. Se as obrigações a 30 anos precisam de ser negociadas a 5,5% não se trata de uma crise. É uma fatura. Faça-se a única coisa que reduz de forma duradoura a yield das obrigações a longo prazo: aborde-se o défice primário. […] Para que o encargo seja partilhado entre gerações, em vez de recair sobre os mais jovens […] Os governos que defendem os preços contra os fundamentais perdem sempre”.