Galp: analistas dizem que fim do negócio com a Moeve não explica quebras “excessivas”

A Galp teve uma queda superior a 10% em bolsa na segunda-feira 26 de outubro com a apresentação de resultados do terceiro trimestre e com o anúncio do cancelamento do negócio com a Moeve. Entre 26 de outubro e 29 de outubro a desvalorização nas ações situava-se nos 9,5%, o equivalente a uma perda de sensivelmente 1,4 mil milhões de euros. Analistas ouvidos pelo Jornal Económico (JE) consideram que esta quebra foi excessiva e identificam outros factores que contribuíram para a descida no preço da ação.
Nos primeiros nove meses do ano a energética portuguesa reportou uma subida de 54% no seu lucro líquido para os 1,4 mil milhões de euros (em rendibilidade do capital próprio, ou RCA). Mas levando em contas as normas internacionais (ou IFRS) verificou-se uma quebra de 9% no lucro líquido para os 852 milhões de euros. O lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização, ou EBITDA (na métrica RCA) subiu 54% para os 3,7 mil milhões de euros, enquanto que o lucro antes de juros e impostos, ou EBIT (também na métrica RCA) aumentou 64% para os 3,1 mil milhões de euros. Nos primeiros nove meses do ano a empresa gerou um fluxo de caixa livre de 862 milhões de euros, uma quebra de 25% face ao período homólogo. A dívida líquida cresceu 22% para os 1,4 mil milhões de euros.
O especialista de mercados da Freedom24, João Lampreia, considera que a desvalorização “terá sido eventualmente excessiva”. Naturalmente que o falhanço das negociações “acaba por retirar algum do prémio da avaliação imbuído” nos títulos da Galp que decorria da eventual expetativa de um movimento de consolidação. “Fora esse ângulo e mesmo admitindo que desapareceu uma parte do valor esperado da operação relacionada com a ausência de sinergias e ganhos de eficiência nas áreas de refinação e distribuição – projetamos que os ganhos máximos com estas sinergias não iam além de 300 milhões de euros potenciais (cerca de 10% do lucro antes de juros, impostos, depreciação, e amortização (EBITDA) agregado das duas empresas nestes segmentos), ao passo que a capitalização bolsista da Galp desvalorizou imediatamente mais do triplo/quádruplo destas sinergias estimadas”, assinalou.
“Esta enorme discrepância acaba por se traduzir no principal fator sobre o qual consideramos que a queda terá sido excessiva e reflete sobretudo um de-rating das expetativas dos investidores com o negócio falhado e não propriamente uma deterioração súbita dos ativos e/ou do potencial de resultados da Galp no médio-longo prazo”, reforça.
O Head of Trading do Banco Carregosa, João Queiroz, considera que o cancelamento do processo com a Moeve “poderá ter tido um impacto psicológico superior ao impacto económico imediato”. O mercado passou vários meses a “incorporar” a possibilidade de consolidação do negócio downstream (refinação e distribuição) ibérico e de extração de sinergias operacionais relevantes. “Quando essa hipótese desaparece, parte do prémio “especulativo” embutido na cotação tende igualmente a diluir ou mesmo a desaparecer”, explica.
Mesmo levando isso em consideração a reação, do seu ponto de vista, “pareceu relativamente severa” face aos fundamentais divulgados. “A própria comunidade de analistas mantém uma visão globalmente construtiva: cerca de 55% das recomendações continuam a ser de compra, apenas cerca de 14% são de venda, e o preço-alvo médio ronda os 24 euros, face a uma cotação próxima de 20,5 euros após a correção, sugerindo potencial de valorização ainda significativo”, assinala. “As recomendações divulgadas a 26 de outubro continuam maioritariamente positivas. Com a ação a negociar a cerca de 14,7x resultados, em linha com alguns pares europeus, o mercado parece ter penalizado, essencialmente, a perda de um catalisador estratégico e o receio de normalização dos atuais ventos favoráveis nas matérias-primas (ou commodities), mais do que uma deterioração material da qualidade operacional da empresa”, considera.
João Lampreia salienta que a consolidação dos negócios de downstream da Galp “continua a fazer sentido” numa lógica de longo prazo, tendo em conta as “economias de escala das refinarias e maior eficiência logística” na rede de distribuição, cimentando o objetivo da Galp em focar-se nos aspetos da transição energética e sobretudo no segmento de Upstream – extração e produção – de gás e petróleo no Brasil. “Ainda assim, as condições de mercado atuais, porventura aconselhavam uma renegociação nos termos do acordo que foram desenhados em Janeiro face ao que se observa no momento atual em que as circunstâncias são significativamente distintas”, acrescentou.
Desvalorização vai além do cancelamento do negócio com a Moeve
João Queiroz salientou que a “forte reação negativa” do mercado “não pode ser atribuída exclusivamente” ao cancelamento das negociações com a Moeve. “Embora a não concretização da operação tenha eliminado uma potencial fonte de criação de valor, sinergias industriais e eventual “re-rating” da avaliação do grupo, os resultados divulgados também contêm elementos que ajudam a explicar a magnitude da correção bolsista”, defende.
O Head of Trading do Banco Carregosa assinala que numa primeira análise os indicadores operacionais divulgados “foram robustos”. Aqui deu como exemplo o crescimento superior de 67% no lucro antes de juros, impostos, depreciação, e amortização (EBITDA RCA) para os 1,52 mil milhões, suportado por uma “forte contribuição” do upstream no Brasil, “margens excecionalmente elevadas” na refinação e um “desempenho sólido” das áreas comercial e renováveis. “Adicionalmente, a empresa reviu em alta o guidance para 2026, passando a apontar para cerca de 5 mil milhões de de euros EBITDA e 3,9 mil milhões de euros fluxo de caixa operacional”, salientou.
“Contudo, o mercado tende a descontar o futuro e não apenas os números do trimestre. Nesse contexto, vários aspetos podem ter suscitado alguma cautela”, alertou. “Em primeiro lugar, uma parte relevante da geração de resultados beneficiou de fatores macroeconómicos favoráveis e potencialmente transitórios, nomeadamente preços elevados do petróleo e do gás, bem como margens de refinação historicamente robustos”, assinalou. “Em segundo lugar, o lucro líquido IFRS atribuível aos acionistas contraiu 25% em termos trimestrais, para 230 milhões de euros, penalizado por perdas de valorização (“mark-to-market“) em instrumentos derivados num contexto de elevada volatilidade energética”, acrescentou.
O especialista de mercados na Freedom24 assinala que o negócio de fusão entre as áreas de negócio de downstream (segmentos de refinação e distribuição) da Galp e da Moeve acabou por “não se concretizar”, tendo em conta três aspetos essenciais:
O primeiro esteve ligado à divergência sobre o valor das refinarias. “Este talvez o ponto mais importante, uma vez que não houve acordo sobre as condições económicas da operação e o valor a atribuir aos ativos que se colocariam na nova empresa conjunta (Industrial Co). A volatilidade recente do mercado petrolífero e o valor do diesel crack spread que mais do que quadruplicou desde o inicio do conflito no Irão acabou por complicar os termos das negociações vigentes e levou à Galp a optar por não se precipitar num negócio que eventualmente deixara de fazer algum sentido nos moldes iniciais (janeiro/2026) face ao contexto atual de mercado extremamente distinto”, explica.
O outro fator foi a importância estratégica de Sines. “Sendo a única refinaria Portuguesa de combustíveis que passaria a ser pertence de uma nova sociedade na qual a Galp teria apenas 20% do capital do consorcio (Industrial Co). O próprio Estado Português mostrou reservas sobre esta operação, tendo em conta a importância energética de Sines para o país (note-se a intenção do Governo em recomprar uma participação no capital da REN precisamente pelos mesmos motivos)”, assinala.
E por fim a divisão do Controlo “não agradou suficientemente” as partes. “No caso da Galp então isto revela-se paradigmático, uma vez que a participação no consórcio de refinação atribuiria apenas uma percentagem de capital de 20%, sendo que a capacidade de refinação do consorcio agregado poderia atingir os 700 mil barris/dia, dos quais 225 mil/dia seriam gerados exclusivamente em Sines – o que equivaleria, ceteribus paribus, a uma participação proporcional no intervalo entre 30%-35% em detrimento dos 20% assumidos na Galp no negócio. Esta menor participação da Galp na refinação (Industrial Co) seria parcialmente compensada no segmento de Distribuição – nas quais tanto a Galp como a Moeve controlariam em partes iguais o capital da nova empresa conjunta (Retail Co) – mas não deixa de ser evidente que as margens do segmento de distribuição são claramente mais estreitas em relação ao segmento de refinação – pelo que uma situação não compensa literalmente a outra”, salienta.